摘要
- 沃尔玛是股息冠军，连续45年股息增长。股票目前收益率为2.08％。
- 沃尔玛是全球最大的零售商，年销售额超过500美元。
- 分析沃尔玛的现金流量，以确定业务的实力和质量。
沃尔玛是为数不多的消费者依赖型商业模式之一，随着消费者为他们需要的商品寻找更便宜的替代品，这些商业模式往往会在经济衰退期间茁壮成长。沃尔玛继续扩大他们的杂货产品以及提供在线杂货订购和店内提货的商店数量。在一个每个人都需要时间紧迫的世界里，能够在一家商店购买所需的一切，或者通过在线订购来节省时间，每周可以腾出一两个小时。
沃尔玛还通过有机和通过Jet.com和Flipkart等收购有机地扩展其电子商务业务。在2019财年第3季度，沃尔玛美国部门的电子商务销售额环比增长了43％。在TTM上，电子商务收入现在占收入超过15亿美元。
由于本周将公布第四季度和全年业绩，我想重新审视这家零售巨头，看看它是否能保证我的部分投资资金。
股息历史
当我开始投资时，我倾向于采用的方法是分红增长投资。前提是关注优质公司以公平估值或更便宜的价格进行交易，并希望在让资本收益随时间推移的同时获得红利。这背后的想法是你每年可以吃苹果树上的苹果，但你只能收获一次木头。
沃尔玛连续45年增加了股息支付，使其获得了已故大卫·菲什（David Fish）的股息冠军头衔。这将近半个世纪的经济和地缘政治动荡，通货膨胀，滞胀和其他所有“灾难”，这将永远改变我们所知道的经济。然而，沃尔玛每年都在支付和增加股息。
截至2013年，沃尔玛经常给予10％以上的年度股息增长。然而，从2014年开始，股息增长已经放缓，每股仅增加0.01美元，每年增加约2％。
自1993年以来的1年，3年，5年和10年滚动股息增长率可在下表中找到。
股息增长放缓使得自由现金流量的支付率降至更保守的水平。在过去十年中，自由现金流支付率平均为39.3％，而传统的净收入支付率平均为37.5％。对于TTM期间，净收入支付率超过100％，尽管这是由于税法变化引起的会计收益受到冲击，这在自由现金流中没有反映出来。沃尔玛的股息仍然非常安全，并且由企业产生的现金很好地覆盖。
沃尔玛如何赚钱？
沃尔玛是世界上最大的零售商，拥有各种商店形式，仅限杂货店，会员店和最知名的沃尔玛超级购物中心，您可以购买任何您能想到的东西。沃尔玛分为3个运营部门：
1.沃尔玛美国
2.沃尔玛国际
3.山姆俱乐部
沃尔玛美国在销售和营业利润方面是迄今为止最大的3家，分别为2019财年第三季度的约65％和71％。沃尔玛国际是第二大，分别占23％和21％，山姆俱乐部分别占12％和7％。
沃尔玛美国在营业利润率方面也领先4.9％，沃尔玛国际的利润率为4.1％，山姆俱乐部仅落后2.6％。
在2019财年第三季度，大约77％的沃尔玛收入和79％的营业利润来自国内，其余来自美国以外。虽然沃尔玛在国内市场上的曝光率很高，但他们仍然对美元的强势有很大影响。
强势美元损害了国际销售额，仅凭规模，它就会产生影响，当转换回美元用于报告时。然而，同样重要的是要记住，作为零售商，沃尔玛必须购买货物来存放货架。由于大部分消费品生产来自美国以外，特别是在中国和其他亚洲国家，美元走强让沃尔玛以更低的价格采购产品。
量化质量
商业模式的质量将显示在其数量中。无论是持续增长，提高运营效率，还是最重要的是现金流。
尽管“沃尔玛结束”多次被写入，但沃尔玛在过去十年中的销售额仍然增长了23.4％，或者每年约为2.4％。实际上，如果认为2009年年销售额超过400美元的公司可以在10年内将业务完全建成后推高到500美元，这实在令人惊讶。更令人印象深刻的是，当时的收入也只有一年同比下降。
与此同时，经营现金流每年增长22.4％或2.3％，自由现金流量总计攀升57.0％，每年增长5.1％。随着营业现金流与收入增长保持同步，这意味着经营现金流利润率在过去十年持平，而自由现金流利润率已经有明显改善，尽管它们仍处于非常低的水平。
我倾向于我投资的公司拥有10％以上的自由现金流利润率。沃尔玛显然没有通过这项测试，过去十年的自由现金流利润平均仅为3.1％。10％的门槛是针对特定行业的，在沃尔玛经营的折扣零售领域，与其他行业相比，利润率非常紧张。
或者，我喜欢通过投资资本的自由现金流回报来查看企业的盈利能力。如果您在当前的资本结构下完全拥有FCF ROIC，则可以从业务中获得年度回报。我还包括了FCF ROIC“净值”，该价值从资产负债表中扣除了资产负债表上的现金。再一次，我希望看到超过10％的价值。
在过去的十年里，沃尔玛每年都没有超过10％的水平; 但是，它们通常高于或略低于10％。过去十年的平均值为11.7％，平均FCF ROIC净值为13.3％。这两个都处于健康水平，自2014年以来，两者的趋势都更高。
要了解沃尔玛如何使用其自由现金流，我想检查以下定义的指标的3种变体：
1.自由现金流量（FCF）：传统的经营现金流量自由现金流量减去资本支出的计算方法。
2.股息后的自由现金流量（FCFaD）：FCF减去现金股息总额。
3.股息和回购后的自由现金流量（FCFaDB）：FCFaD减去在股票回购上花费的总现金。
理想的投资候选人将在大多数时间显示积极的FCFaDB。积极的FCFaDB意味着企业通过其运营产生足够的现金来维持和发展业务，并通过股息和股票回购奖励股东。如果FCFaDB趋势为负，那么管理层将被迫在资产负债表上使用现金或资产，或通过资本市场寻求外部资金。
在过去的十年中，沃尔玛的年度FCF增长了50％以上，FCF平均每年增加14.17亿美元。累计，沃尔玛在FCF中产生了141.74美元的B，这是一个惊人的总数。
FCF允许沃尔玛在过去十年中向股东支付53.78美元的股息，并在整个期间将FCFaD定为87.97美元，年均8.80美元。
在过去十年中，沃尔玛在股票回购中总共使用了67.86美元，平均每年6.79美元。这使得过去十年的FCFaDB健康20.09美元。
沃尔玛在管理自由现金流方面确实非常出色，而不是将现金分配给股息或回购。积极的FCFaDB应该允许管理层继续增加股息，并通过内部产生的现金进一步追求股票回购。
在过去十年中，用于股票回购的67.86美元B在过去十年中将摊薄的加权股票减少了23.8％。这对于每年减少3.0％有利。
下图显示了沃尔玛用于分红和回购的现金比率。虽然我承认股票回购更具有税收效率，但我仍然倾向于将股息转回股东的大部分现金。如果他们不是聪明地使用资本，那么强制管理就不会强制进行饲料股份回购，许多管理层在以0.50美元购买1美元的盈利能力方面表现不佳，更不用说1：1了。
返还给股东的现金比例随着时间的推移变化很大; 然而，该比率通常在60:40或50:50左右徘徊，以分红和股票回购。
凭借充足的现金流，沃尔玛无需承担额外债务。这就是为什么过去十年债务总额与资本化的一致性非常一致，债务约占资本结构的40％，股本占比约为60％。沃尔玛所承担的债务是非常易于控制的，只需2。1年的自由现金流就可以完全还清，自由现金流也可以支付8.3倍的利息。我仍然希望看到债务减少; 但是，目前对沃尔玛的资产负债表没有任何担忧。
投资风险
房间里的大象是亚马逊（AMZN）。亚马逊是少数能够挑战沃尔玛作为消费者的低成本供应商的零售公司之一，他们几乎可以购买任何产品。话虽这么说，至少到现在为止，我认为马克吐温最好说“我的死亡谣言被夸大了”。
尽管亚马逊的业务不断增长，但沃尔玛在过去十年中的销售额仍然增长，仅下降了1个百分点。此外，沃尔玛一直在建立其电子商务业务，并在该部门取得了巨大进步，上一财年收入超过11亿美元。从真正与亚马逊竞争电子商务还有很长的路要走，但沃尔玛取得了进展并且应该继续这样做。
沃尔玛也提供店内杂货店皮卡，这是我尚未使用的服务，但这是因为我更喜欢自己的杂货店。我觉得有必要节省在线杂货店购物的时间，但我的时间并不是那么紧迫，尽管我们的第二个孩子将在4月到期，但这种情况很可能会改变。
另一个重大风险是将继续推动提高工资。作为最大的雇主之一，沃尔玛会感受到更高的工资。我不太关心这一点，因为沃尔玛已经将其起始工资提高到每小时11美元，而且员工可能会将增加的工资的至少一部分转回沃尔玛的销售。此外，增加工资最终将变得不如管理层已经推动的自动化那么经济。
估值
我用来确定企业估值的方法之一是最低可接受收益率或“MARR”分析。MARR分析需要估算未来收益和股息，对未来收益应用估值，然后确定预期收益是否符合您的投资门槛。
平均而言，分析师预计沃尔玛2019财年的盈利为4.72美元，未来5年的年度盈利增长率为6.0％。然后我假设未来5年每年的盈利增长将放缓至4.0％。我认为股息的目标是年度每股收益的45％。
为确定合理的估值，请使用投资者重视沃尔玛收益的历史倍数。正如您在下图中所看到的，投资者通常认为沃尔玛的收益在10倍至20倍之间。使用修改的格雷厄姆数计算将公平市盈率固定在17倍左右。对于MARR分析，我将检查该范围内的倍数。
下表显示了假设购买价格约为每股100美元，沃尔玛投资可能提供的潜在内部收益率。回报包括估计的股息支付，并在日历年2023年结束，“5年”和日历年2028年，“10年”。
或者，我想根据不同的市盈率确定可能产生10％和15％内部收益率的价格目标。上述相同的假设适用于以下计算。
结论
自从在阿肯色州的一家商店前面成为全球最大的零售商以来，沃尔玛在过去的57年里已经证明了这一点。零售业因利润率很低而臭名昭著; 然而，沃尔玛一直被证明拥有专注于自由现金流的管理。
现在沃尔玛的问题不是业务，而是股票价格。由于沃尔玛相对微薄的增长前景，估值似乎过于每股近100美元。如果分析师估计2020财年的每股收益为4.72美元，那么你预计每年仅增长6％的公司支付超过21倍的预期收益。即使对优质公司来说，这也是非常高的代价。
除非您预计增长将大大高于此分析中的假设，否则当前价格的回报似乎微不足道。
即使在2028年之后没有未来增长的情况下增加股息流的永续价值，在10％折现率目标中每股价值仅增加12.80美元，每股价值增加5.47美元至15％折现率目标价值。这仍然会让沃尔玛的股价高估。
我相信目前市场上有更好的机会，并且未来将有更好的机会购买沃尔玛的股票。不幸的是，我不能告诉你什么时候会这样。考虑到沃尔玛目前的增长前景，我会开始考虑购买80美元左右的股票，或者比目前的股价低约15％，并且在看到70美元以上的股价之前可能不会增加股票。
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