摘要

• 在展示了几年的韧性后，竞争终于开始吞噬Teva的Copaxone和ProAir收入。
• 投资者和管理层预计，Ajovy和Austedo将弥补2019年和2020年的大部分收入损失。
• 除了这两个组成部分，通用环境、管理层正在进行的成本削减工作以及管道可能决定2019年是否最终将成为低谷，或者是否会继续下降

Teva Pharmaceutical（TEVA）在机构投资者中的主要争论是EBITDA是否会在2019年出现低谷，或者是否会在2020年继续下滑。该公司最近公布了第四季度业绩，其中管理层表示他们继续预期2019年将是低谷，到2020年公司将恢复增长。然而，根据管理层的指引，投资者意识到实际上EBITDA的谷底比他们预期的要深几亿。

2020年是否会恢复增长的关键因素包括：1）侵蚀copaxone的收入，2）最近推出的产品（主要是Ajovy和Austedo）的增长，3）其他增长/侵蚀来源，包括稳定的通用环境，持续成本削减努力，和fasinumab。

经过几年的恢复，竞争力赶上了 coaxone 和 ProAir

尽管在2017年出现了仿制药竞争，但科帕松表现出了多个季度的韧性。回想一下，科帕松是Teva最大的品牌药物，在2017年创造了近40亿美元的销售额。Mylan (MYL)、Momenta (MNTA)和Sandoz (NVS)的仿制药于2017年底进入市场，并迅速起步，上市后不久便占据了约10%的市场份额。但在接下来的几个季度里，仿制药的市场份额增长放缓，Teva通过积极的重新定价和医生在对患者转向仿制药方面的犹豫加以控制，成功地保住了约85%的市场份额。

然而，第四季度是竞争最终对收入产生严重影响的第一个迹象。Copaxone在2014年第4季度的全球收入为4.94亿美元，低于市场预期的5.02亿美元，是几年来首次失败。此外，管理层指导2019年全球Copaxone收入达到15亿美元，比2018年下降38％。管理层和投资者预计，随着竞争的加剧，明年的侵蚀将持续下去。该公司指出，这种药在美国的脚本上损失了20％，在定价方面下降了25％，而且预计明年会出现类似的动态。

展望2020年，存在额外的仿制药进入市场并进一步增加收入压力的风险。目前共识为12亿美元，需要弥补3.5亿美元的收入差距才能使Teva恢复收入增长。

与Teva的品牌沙丁胺醇吸入剂ProAir一样，也出现了类似的情况。该公司的药物表现优于竞争对手推出的仿制药。然而，Prasco最近能够推出授权仿制药，而Teva也发布了自己的授权仿制药。这两个仿制药很快捕获了超过20％的脚本，管理层预计2019年将产生的3.97亿美元大幅减少2019年的损失。目前的共识是2019年ProAir的收入为1.7亿美元，2020年为1.02亿美元。除了上述3.5亿美元的科帕松收入缺口外，Teva还需要弥补约4亿美元的收入缺口，才能在2020年恢复增长。

Ajovy和Austedo是2020年实现增长的关键

弥补这一差距的关键在于最近推出的产品，主要是Ajovy和Austedo。多头认为这个差距可以主要得到满足，而空头看到这两个差距构成了一些 ，但不是全部的差距。

Ajovy是最近推出的预防性抗CGRP偏头痛药物（以前称为fremanezumab）。整个抗CGRP类是一套旨在预防偏头痛的新药，并受到了投资者的广泛关注。美国约有4-5百万偏头痛患者有资格接受预防性治疗。

在 CGRP 类中，Ajovy 还有另外两个竞争对手: Amgen (AMGN)和诺华的 Aimovig，以及 Eli Lilly 的(LLY) Emgality。 Aimovig 是第一个行动者，因此在市场上领先一步。 Ajovy 于去年9月获得批准，并于同月推出，Emgality 随后也获得了批准。

与其竞争对手相比，Ajovy的主要优势在于其每季度一次的剂量与竞争对手每月一次的剂量（与竞争对手相比保持相似的功效）。该药物也有几个缺点。首先，Ajovy需要自我注射，使交付更加复杂。Ajovy的竞争对手通过自动注射器交付。其次，Ajovy的不良注射部位反应率较高。虽然这些缺点值得注意，但投资者认为每季度一次的剂量足以在快速增长的市场中占据重要的市场份额。

到目前为止，似乎Ajovy有望达到或超过这些期望。在其4Q18项收益结果中，管理层为2019年的Ajovy收入提供了1.5亿美元的指导，远高于9800万美元时的预期。预计到2020年，全球共识预计将达到3.58亿美元，估计其中一些经纪商的估计高达6.5亿美元。Ajovy未来成功的一个关键决定因素是付款人访问，因为该药物每年可能花费数千美元。此外，管理层预计将在上半年获得欧洲市场的批准，这将推动另一个收入增长来源。此外，医生和投资者之间发生了一些声音，Aimovig的便秘问题实际上已经超过了标签上列出的内容，这可能会增加Ajovy，因为医生和患者的意识增强了。

增长的第二个主要来源是Austedo。Austedo用于治疗与亨廷顿舞蹈病（HC）或迟发性运动障碍（TD）相关的运动障碍。在HC中，投资者认为Austedo是一种优于Xenazine的药物（目前主要用于治疗HC的不自主运动的药物），其给药方案频率较低（每日两次，一天三次），且更安全。尽管情况有所改善，但由于报销问题，医生将患者转为Austedo的速度较慢。然而，随着时间的推移，看涨的投资者看到这种药物的潜在价值超过4亿美元（与Xenazine年销售额约3亿美元相比），因为Austedo应该看到比Xenazine更高的利用率。

在TD内部，Austedo主要与Ingrezza竞争。根据Leerink的股权研究，投资者最初没有给出该药物能够从Ingrezza获得过多份额的可能性很大，因为医生们认为Ingrezza是更安全，更有效，更方便的药物。然而，随着医生越来越熟悉Austedo，他们已经开始将其视为与Ingrezza具有相似特征的药物，但具有更多剂量选择的额外好处。请注意，据报道，Ingrezza的初始剂量为40mg，对于某些患者而言太低，而其第二剂量80mg过高。Austedo能够提供更多的中间剂量，以满足更多患者的需求。

最后，Teva目前正在试用Austedo治疗Tourette's。估计目前没有从这一迹象中获得任何好处，但它可能是未来的潜在来源。请注意，Ingrezza最近在使用Tourette's的儿科患者的2b期研究中看到了令人失望的结果，这可能被解释为Austedo的负面阅读。Teva的第2阶段结果可能在2009年第1季度或2Q19进入。

根据市场普遍预期，经纪人认为Austedo的市场占据了2023年的长期收入约为9亿美元。请注意，Teva报告2018年Austedo收入约为2亿美元（自推出以来的第一个全年），指导意见要求在2019年达到3.5亿美元。共识反映了2019年的收入，并要求在2020年获得5.06亿美元的收入。

请注意，这两种药物表现良好，但投资者将特别关注他们（以及其他来源）是否可以弥补上一节中Copaxone和ProAir详述的销售侵蚀。

仿制药、成本削减和流水线花絮

分析师和投资者也在讨论该股票的其他上涨或压力来源：

除了Ajovy和Austedo之外，空头对增长前景缺乏可见性表示担忧。即使有这两种药物的优势，投资者也希望看到另一个增长来源，以降低2020年增长指引的风险。

经过多年的希望，通用环境最终会稳定下来，Teva终于开始在隧道尽头看到光明了。管理层最近指导2019年仿制药业务略有下滑，部分原因是环境以及一些新产品。这些产品包括一个通用的EpiPen（供应量正在增加，预计到2009年第二季度将达到正常水平），Forteo，NuvaRing和Restasis（管理层有望在今年推出）。

到2019年，管理层设定了30亿美元的成本削减目标，并且看起来有望实现这一目标。他们指出，他们的目标是通过设施撤资和全球劳动力减少25％来实现目标。成本削减提前完成，可能高于30亿美元的目标，为EBITDA目标提供了上行空间。

Teva先前收购Actavis导致高净债务/ EBITDA杠杆率，该公司正在积极削减长期目标<3倍（2018年杠杆率约为5倍）。降低成本和实现EBITDA目标将使Teva在制定战略行动以促进增长方面具有更大的灵活性。

一些卖方分析师（即RBC，Mizuho）对fasinumab表示乐观，这是一种非阿片类药物，针对膝关节或髋关节骨性关节炎引起的疼痛。该公司报告了第3阶段的正面结果，并且正在进行另外三项研究 安全性将是关键，因为先前的试验显示较高剂量的关节疾病发病率升高。